关于期货风险管理的论文(2)
关于期货风险管理的论文篇2
浅析我国金融期货风险管理制度
摘要: 股指期货即将推出，按照中国金融期货交易所的发展蓝图，今后还要考虑推出利率期货、外汇期货等金融衍生品，那么对于金融期货交易的风险控制准备好了吗?笔者拟以《中国金融期货交易所风险控制管理办法》为依据，对我国金融期货风险管理制度展开全面解读，以期引起业界的深入思考和进一步完善，为股指期货的顺利上市和平稳运行做好充分的制度准备。
关键词：金融;期货;风险;制度;解读
一、保证金制度
众所周知，期货交易属于杠杆交易，以小搏大，我国股指期货当然也不例外，但是如何正确地确定最低保证金比例则是该制度的核心，根据《风险管理办法》规定，目前股指期货最低保证金比例为10%，而1995年，我国开展国债期货交易时交易保证金比例仅仅为1%[2]，可见，现行办法较以前更能正视我国金融市场的现实及吸取历史经验教训，为防止恶炒设置了较高的门槛。
该办法进一步指出，在期货交易过程中，出现下列情形之一的，中国金融期货交易所(以下简称交易所或中金所)可以根据市场风险状况调整交易保证金标准：一是期货交易出现涨跌停板单边无连续报价(以下简称“单边市”);二是遇国家法定长假;三是交易所认为市场风险明显变化;四是交易所认为必要的其他情形。这就为应付突发事件提供了监管的弹性空间，尤其在合约交割月份以及机构串谋操纵市场行情方面提供了有利的武器。比如，一般在合约交割月份，处于仓位亏损的机构会有操纵期货行情的内在冲动，为了防止其滥用杠杆效应达到操纵市场的目的，交易所可以临时决定提高保证金比例要求，甚至要求全额交纳保证金，提高交易门槛，增加操纵市场的难度。
二、价格限制制度
根据《风险管理办法》的规定，我国股指期货设涨跌停限制，为±10%，这与我国当前的股票市场的涨跌停限制相适应。不仅如此，股指期货行情在出现单边市之前，还有其特有的防止行情“过热”的利器――熔断制度。
什么是熔断制度?这是借用了电工学的一个概念，就是用电器在电流过载时，电流回路中的保险丝就会自动熔断，从而对电器起到保护作用。借用于此，是因为我们的股指期货也需要很好的保护，其运行机制不能被过度投机的热潮所“烧毁”。熔断制度的具体内容是：股指期货合约的熔断幅度为上一交易日结算价的±6%，并且期货合约以熔断价格或者涨跌停板价格申报的，成交撮合首先实行“平仓优先”的原则，其次才是“时间优先”的原则。
这一原则特别重要，因为在出现单边市时，为了防止过度投机的风险，交易所鼓励尽早平仓、了结离场，做到让损失方及时“脱身”成为可能，防止单边倒的恶炒造成风险进一步放大，因此就不能再套用股票市场平时进行交易撮合的“价格优先、时间优先”的规则，即原则上不鼓励“趁火打劫”，顺势再开新仓。这就为股指期货行情的及时矫正与复位提供了有利的规则支持。回顾历史，1995年的“3・27”国债期货风波出现之时，当时的上海证券交易所还没有推出这种控制价格波动的基本手段，致使“3・27”国债期货的价格波动幅度大大超出了保证金水平，导致当时的市场投资者顷刻间血本无归，甚至一些机构投资者被推向了破产的边缘，因此价格限制制度是一个稳健成熟市场进行风险控制不可或缺的制度。
三、持仓限额制度
所谓持仓限额制度就是指单一客户持有一个合约的单边合计数量上限。在《风险管理办法》中为什么会出现这样的规定呢?这是因为期货和股票的“发行”机理不一，本质上有着天壤之别。股票是股份公司发行的代表投资权益的凭证，其数量一般受制于股份公司资本规模的限制，尤其我国股票市场目前不允许做空，必须先买入股票现货才能卖出，而股票现货在现实中受制于流通盘的大小，不可能无限量供应上市。相反，期货的本质是一张尚待履行的合约，市场上的合约可以有多少张呢?理论上的答案是：无穷多。这是因为合约的产生可以由合同双方(即期货多空双方)无限缔结(即“创造”)，这就使得操纵市场的可能性可以在理论上无限连续放大。
期货交易的投机者还必须在合约到期前进行平仓买卖，而不能像股票那样可以无限期持有(除非上市公司破产倒闭退出流通市场)，即先期作多头者必须进行平仓，而先期作空头者必须进行回补，才能了断自身的合约义务。在此其间，市场信心一旦受机构操纵而动摇，出现恐慌，就会出现“多杀多”或“空杀空”的局面，稍有不慎极易引发市场“雪崩”，这种现象所造成的效应是让大多数小型期货投资者始料不及，仓惶平仓，无形当中更给机构投资者操纵市场的方向提供了助推的合力。因此，这就要求市场监管者必须加强对于机构投资者或大户的持仓限额控制。至少在我国现阶段股指期货刚刚推出的阶段，应当做出这种规定。
回顾“3・27” 国债期货事件，至今仍然历历在目，1995年2月23日，前期已经陷入绝境的国债期货空头为了操纵市场，在收市前8分钟打出了10,569,172口的卖盘(一口为两万元面值)，将“327”国债期货的价格从151.3元打低至147.5元的收市价，短短8分钟成为惊心动魄的8分钟，使得本来处于盈利地位的多头顷刻间血本无归，从“天堂”掉进“地狱”[3]。如此的期货市场已经丧失了价格发现的功能，蜕变为一个比拼资金实力的角力场。有鉴于此，《风险管理办法》第16条规定，同一客户在不同会员处开仓交易，其对某一合约的单边持仓合计不得超出该客户的持仓限额(确定为600张上限)。
四、大户持仓报告制度
交易所实行大户持仓报告制度。交易所可以根据市场风险状况，公布持仓报告标准。会员或者客户某一合约持仓达到交易所规定的持仓报告标准的，会员或者客户应当向交易所报告。客户未报告的，会员应当向交易所报告。
报告的内容主要包括：1、《大户持仓报告表》，内容包括会员名称、会员号、客户名称和客户号、合约代码、持仓量、交易保证金、可动用资金等;2、资金来源说明;3、法人客户的实际控制人资料;4、开户材料及当日结算单据;5、交易所要求提供的其他材料。
持仓报告制度在美国各大期货交易所，如芝加哥期货交易所(CBOT)、芝加哥商品交易所(CME)和纽约商品交易所(NYBOT)被广泛采用，这一报告制度在一定程度将大户的“行踪”置于市场监控者的视野，便于对其交易目的随时跟踪调查，同时也尽可能地限制其违法操作。
五、强行平仓制度
强行平仓是指交易所按照有关规定对会员、客户持仓实行平仓的一种强制措施。为了提前阻止会员或客户的交易风险，防范交易所今后的赔偿风险，有必要对于出现下列情形的会员或客户进行强制平仓，主要有：1、结算会员结算准备金余额小于零，且未能在规定时限内补足;2、客户、从事自营业务的交易会员持仓超出持仓限额标准，且未能在规定时限内平仓;3、因违规、违约受到交易所强行平仓处罚;4、根据交易所的紧急措施应予强行平仓;5、其他应予强行平仓的情形。
强制平仓的程序是由会员在开市后第一节交易时间内先自行平仓，若会员未在规定时限内执行完毕，由交易所再强制执行。若因价格涨跌停板限制或者其他市场原因，无法在当日完成全部强行平仓的，交易所根据当日结算结果，对该会员做出相应处理。《风险管理办法》做这样的规定既体现了强行平仓制度鼓励自觉防范风险的精神，同时又体现了法规本身的严肃性和惩处性。在此笔者建议，为避免强行平仓的发生，投资者应当遵循“近月、轻仓、止损”三大原则，谨慎入市。
六、强制减仓制度
强制减仓制度是指交易所将当日以涨跌停板价格申报的未成交平仓报单,以当日涨跌停板价格与该合约净持仓盈利客户按照持仓比例自动撮合成交。 此政策可以看作是交易所为了避免强行平仓造成更大损失的一个“缓冲政策”，提前破除金融期货交易中因单边行情而连续累积的风险，其通俗的原则表述是“赢者少赢，亏者少亏”，即让亏损者能够有空隙提早止损出局，减少行情发展的振幅，尤其在当前中国金融市场呈现散户格局的情况下，可以有效防止机构大户“挟仓”，对散户实行“关门打狗”的套利作法[4]。
七、结算担保金制度
交易所实行结算担保金制度。结算担保金是指由结算会员依交易所规定缴存的，用于应对结算会员违约风险的共同担保资金，结算担保金被公认为金融期货风险防范的最后一道屏障。由国内三大商品期货交易所和两大证券交易所共同发起设立的中国金融期货交易所成立于2006年9月8日，其在制度设计上充分借鉴了国际期货市场的成熟经验，相比较现有的商品期货交易所可以说是进行了制度上的升级――采用了结算联保制度。
根据非违约结算会员需承担的金额上限规定又将结算联保制度分为“有限联保”和“无限联保”两种形式。有限联保是指当出现违约结算会员的结算担保金无法弥补损失时，结算会员以其缴纳的结算担保金总额作为赔偿上限，而无限联保则需要结算会员对动用所有前期缴纳的结算担保金总额后的不足部分继续进行分摊。现行《管理办法》中选择的模式是有限联保，这样做正是在一定程度上考虑了我国现阶段大部分期货公司实力不强的具体困难。当然我国选择将非违约会员结算担保金放在前面的结算顺序，有利于增强交易所的抗风险能力。目前中国金融期货交易所在结算担保金的赔付顺序上基本与台湾、LCH的类似，这一辨证的规制思路体现了《风险管理办法》制定的科学性。
八、风险警示制度
所谓风险警示制度是指当交易所认为必要时，可以分别或者同时采取多种措施，如监管谈话、要求报告、发出《风险警示函》、公开谴责等形式对有关投资者或会员情节轻微的违规行为进行劝诫或者进行风险提醒。这些多样化的风险前端管理措施将使得交易所对于风险的控制更加人性化，既照顾了交易所与结算会员、投资者之间的关系，使得原先“监管与被监管”的博弈关系变得信息公开，协调畅通，又做到了变事后惩罚为事前的窗口性指导，从而将风险、矛盾化解于萌芽状态，这些都是《风险管理办法》的一大进步。
总体来看，《风险管理办法》的制定处处渗透着规则制定者对于今后陆续推出的金融期货交易风险控制的良苦用心，这对于我国即将推出的股指期货平稳、健康运行奠定了良好的制度基础，但是作为一个还有待于实践加以检验的法规，笔者从理论上认为还需要进一步充实好以下几个方面规则：
1.要完善逐笔盯市、单笔最高限额制度的设计
由于股指期货交易的放大效应特点，即使仅仅一个交易日的时间，也可能股指期货市场已倒转乾坤，等到日末，结算风险已经变为巨大的无可挽回的损失，因此交易所无法以静态的保证金和前一日结算价格来控制当日的动态波动，必须实行逐笔盯市制度，目前计算机数据处理和通讯技术的发展日新月异，这为我们实现逐笔盯市提供了强大的技术支撑。
同时，还要配合执行单笔最高限额制度，即交易所对单笔较大的申报进行实时监控，并实时加以风险警示、监管谈话或者强制进行减仓，这对于制止机构大户扰乱市场秩序，单边挟仓，减少我国股指期货波动的风险将起到良好的效果。
2.持仓限额制度有待进一步细化，且应做好相关配套监管规定
现阶段，由于我国有关监管部门在金融衍生品市场监管手段上还缺乏一定的可控性，因此采取了持仓限额制度，对于“600张”上限的规定标准是否合理还有待实践验证，并且这一制度能否贯彻落实更是关键，要防止风险管理制度落空。
笔者认为要落实好持仓限额制度，必须要切实维护好“一户一码”制度，因此股指期货的开户登记制度将成为整个市场风险监管的起点，必须要进行细化和强化，推行“实名制”，杜绝“出借账户”现象，更要防止伪造开户证明。特别是自然人投资者的监管手段更要规划周详，从而避免出现类似2007年股市中最牛散户“刘芳”事件的再次发生。同时要对于出借股指账户的责任人进行严惩，甚至做出市场禁入的限制。
此外，还要对“套期保值”额度申请的审核制度进行落实，要强化审核程序，加强事后跟踪，防止心怀叵测的机构打着“套期保值”之名，大行操纵股指期货市场之实。
3.大户持仓报告制度缺乏可操作性，必须进一步明确
《风险管理办法》对于大户的定性不够明确，会给实际操作中带来较大的不确定性，究竟持有多少合约数量属于大户没有界定清楚，并且股指期货市场上的大户的概念都是随时间而消亡和变化的，如何动态地去把握和锁定这个概念，还需要《风险管理办法》在实际股指期货开展中去加以明确和规范。
参考文献
[1] 中国金融期货交易所.中国金融期货交易所风险控制管理办法[S]. 2007-06-27.
[2] 陈胜权，陈跃，辛灵梅.股指期货完全手册[M]. 北京：中国石化出版社，2002.296.
[3] 陈胜权，陈跃，辛灵梅.股指期货完全手册[M]. 北京：中国石化出版社，2002.288-290.
[4] 刘梦熊. 期货决胜108篇[M].广州：广州出版社，1993.261.
