美国经济账户赤字的演变及其影响

2005年，尽管经历了两次大的飓风，尽管油价的上升使美国人减少了1400亿美元真实收入，超过了GDP的1%，美国真实GDP依然增长了3.5%，令世人为之瞩目。但美国的经常账户赤字却令全世界为之担心，2005年达到了GDP的6.4%，并且还有逐渐扩大之势。

　　美国巨大的经常账户赤字到底会给美国或世界经济带来多大的负面影响，并没有历史经验可循。在最近的30多年里只有小的工业化国家的经常账户赤字曾经超过GDP的5%，像澳大利亚、丹麦、芬兰、挪威和葡萄牙等国。而且很少有国家，无论是工业化国家还是新兴国家，这种高的经常账户赤字能够持续5年以上。美国是唯一不同的国家，在于其：一是美国是全世界最大的经济体，其经济实力举足轻重；二是自1991年美国出现最后一次贸易盈余后 (当时经常账户盈余占GDP的O.7%)，美国的经常账户即处于赤字水平，并延续至今。
　　美国的经常账户赤字之所以能够长久持续，与美国在国际金融体系中独一无二的地位有关。美元是世界最主要的流通和储备货币，美国可以尽享铸币税的好处，美国投资机会的收益比日本和欧洲都高，比许多新兴市场更稳定更保险，美国金融市场又特别发达。在这种“美元霸权”的机制下，贸易盈余国的中央银行被迫购买大量的荚元资产，因为他们几乎没有别的选择，对美国居高不下的经常账户赤字起到了融通的作用，虽然对这些国家来说并不一定划算。反过来说，既然是必须依赖外国中央银行对政府债券的购买才能融通赤字，美国经济相应的就有了薄弱之处，因而有许多分析认为美国超过GDP6%的经常账户赤字是难以持续的，在未来将不得不进行削减。
　　从全球的视角来看，美国经常账户赤字的削减意味着世界其他地区总的经常账户盈余的减少。因而对经常账户的调整不仅涉及到赤字国，也将涉及到盈余国，这又会对世界其他国家造成或大或小的影响。
　　美国经常账户的历史演变
　　美国的经常账户赤字有其历史必然性。二战结束后的20多年里，美国的经常账户在大多数年份里处于略有盈余的状态，只是到了上世纪70年初布雷顿森林体系解体以后，在浮动汇率制下，各国对美元的需求反而大增，在向世界大量输出美元资本的同时，美国的经常账户也不可避免地由盈余转向赤字，1998年以来赤字扩张的趋势尤为明显。
　　美国历史上有过一次较大的经常账户反转的过程，1981到1991年，美国经常账户赤字经历了一个急剧扩大又明显缩小的过程。1987以后的调整过程伴随着美元的大幅贬值，这是缘于1985年的广场协议，从1985年2季度到1991年2季度，美元的真实贸易加权汇率下跌了30%。在赤字缩小的过程中，前半段并没有出现GDP的下降和失业率的上升；而在开始于1990年2季度的后半段，出现了GDP的下降和失业率的显著上升，并持续到1991年3月。从以上经验看，经常账户的调整对经济增长的影响并不十分确定。
　　美国上世纪90年代后期赤字的急剧扩张与“新经济”带来的经济繁荣有关，“新经济”的发展使美国从国外吸引了更多的资本流人，因而美国政府可以比以往运行一个更大的经常账户赤字。金融全球化下，只要美国经济不断产生有吸引力的金融资产，尽管经常项目赤字很大，外国私人投资和官方投资通常会弥补这一不足，况且美国对外国的投资收益要高于外国对美国的投资收益，这种更高的投资效率其实对两者都是有利的。但以上前提并不必然的会永远发生，美国的投资效率不会总是高于别的国家，美元资产不会总是具有更高的吸引力，“美元霸权”也有衰落的时候，这意味着美国的经常账户赤字不可能随心所欲的扩大。
　　美国政府对经常账户的调整是必然的。如果调整是渐进式的，通过多年逐步调整，经济增长和就业一般不会受到显著的影响；但如果调整是突然发生的，美国和世界经济就难免会陷入混乱。
　　如何调整经常账户赤字
　　首先，看一下标准收入恒等式S-I+T-G：X-M。在美国，S-I(储蓄一投资)目前是赤字状态；T-G(税收一政府购买)也是赤字状态，所以X-M(出口一进口)必然是赤字状态。有的经济学家认为，美国人的储蓄其实不少，如果加上耐用消费品、教育以及研发费用这三类相当于储蓄的支出，美国人的储蓄就会相当于GDP的1／3，多得惊人。暂且不论这种观点的是非，况且美国人的储蓄习惯短期内也很难改变，那么对财政赤字的调整就是必然的。
　　美国联邦预算在2000年还是占GDP1.5%的盈余，在布什政府的减税政策下，加上阿富汗战争和伊拉克战争的花费，到了2004年已是占 GDP3.6%的赤字，2005年的赤字有所减少。从直觉上来看，这两个赤字也是密切相关的：当一个国家运行大的经常账户赤字，相当于其“生活水平”超过了收入，而这种情况下财政赤字的出现意味着公共部门的花费水平也超过了其收入，因而削减公共部门的赤字应该是外部平衡调整中不可或缺的一环。

其次，通常认为调整美元汇率是减少赤字较为可行的办法之一。但除了广场协议签订后的几年里，历史上很少有证据显示弱美元会纠正不平衡现象。从已有经验看，与其说是弱势美元改善了美国的外部平衡，毋宁说是巨大的贸易不平衡削弱了美元。自1973年实行浮动汇率以来，美元经历了三次主要的下降周期：上世纪70年代后期、上世纪80年代中期和2002年以来美元的贬值。每次美元的下降周期之前，都出现了大规模的贸易赤字。
　　美元大幅贬值必然伴随着其他国家货币的大幅升值，这些国家的货币大幅升值后，又很可能会对其外部平衡继而整体经济产生不利影响。一旦这些国家的经济陷入停滞，美国的出口可能会不升反降，其经常账户未必能够得到改善。对于其他国家来说，谁也不想第一个升值，除非达成某种程度的国际合作，就像广场协议那样。
　　最后，货币政策对经常账户的影响不可小觑。美国国民经济研究局局长Martin Feldstein即指出，货币政策其实是美国近几年经济依然强劲增长的关键原因。美联储在2003年出于对通货紧缩的担心，将联邦基金利率削减到1%的水平，然后以25个基点的速度逐步提高利率。非常低的利率水平以及对利率的缓慢提升，使长期利率下降并保持在低水平，从而诱使整体的家庭储蓄率从已经较低的2003年下降到2005年下半年负的1.1%。这种个人储蓄率的急剧下降相当于GDP的2.5%，这足以应付进口能源成本上升造成的赤字的增加，而且低利率带来的流动性的增加，对经常账户赤字起到了很大程度上的融通作用。
　　利率一般是根据通胀的大小和经济的强弱进行调整，经济较热的时候，消费旺盛，进口较多，容易出现赤字，此时利率通常要向上调整，因而利率的调整与美国经常账户的调整存在着正相关性。目前美国已连续17次提高联邦基金利率，利率的上升周期行将结束，一旦利率的下降周期开始，美国的经常账户赤字是否相应有所缓和呢?让我们拭目以待。
　　美国的经常账户赤字能否持续?
　　早在20年前，就有人担心美国出现较大的经常项目赤字后，国外投资者会逐渐撤离美国市场，以及美元大幅贬值。虽然到现在还未成为现实，但目前的形势确实不同于以往。过去国外投资者除了美元以外别无选择，现在有了欧元，美元不再是惟一最重要的国际货币。如果美元强势不在，且有很强的贬值预期，美国和欧洲之间小的利息差额并不足以补偿美元大幅下跌的风险，国外投资者极有可能会减持美元资产。但由于国外投资者谁也不想看到自己的美元资产因为美元贬值而大幅缩水，这种调整只能是渐进发生的，那种一窝蜂似的“羊群效应”不太可能发生。此外，如前所述，美国对国外的投资比国外对美国的投资挣得了更高的回报率。但这种情况在2005年结束了，美国的净投资收益不再是正的，意味着美国相对于其他国家的投资收益在下降，这又是一个必须引起注意的信号。
　　虽然普遍认为减少美国贸易赤字的办法是实质性的美元贬值，但很难确定美元贬值多少才合适，美国著名经济学家Obstfeld和Rogoff估计，贸易加权的美元汇率要下降20-40%才能使美国经常账户赤字回到上世纪80年代中期的水平，也即相当于GDP 3%的水平。无论如何，这么大的贬值幅度没有其他国家的配合是无法完成的，协调成本会非常高，其他国家不会情愿将自己的本币大幅升值，因而这种以邻为壑的美元大幅贬值手段并不可取。
　　笔者认为，因为储蓄内生于经济增长，提高储蓄率的办法很难立竿见影。较为可行的办法是削减美国的财政赤字，虽然由奢入俭较难，美国政府还是应该量人为出，少点大手大脚，少发动几场战争。经济全球化下，贸易赤字的形成也越发复杂，外包和加工贸易的发展使传统的贸易统计多了很多扭曲，美国的贸易赤字恐怕也没有看起来那么可怕。美国应将精力放在国内的经济增长上，继续发挥世界经济的火车头作用，只要经济继续保持良性增长，问题是会在发展中逐步解决的。