对冲基金与做空股票策略
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对冲基金与做空股票的重要策略
卖空是指卖方并不拥有证券，完全用借来的证券完成交付。卖空者从大宗经纪商处借来证券，每日支付费用作为回报，承诺在未来的某一时刻还回证券。这个交易需要大宗经纪商从债券出借人处借来证券份额，代表卖空者交付证券。大宗经纪商可以从托管人或者自有交易账户中借出证券，托管人持有大型机构的投资资产，如共同基金、养老基金。交易所用的现金由第三方账户[1]保管，直到卖空者能够归还借入的份额(或者份额被出借人收回)。由于卖空者从大宗经纪商处借入了证券，并承诺在未来归还，因此必须以现金、证券或者其他金融资产的形式作为偿债担保的抵押金。除借贷证券产生的费用外，抵押金还以利息的形式为大宗经纪商提供了额外的收入，一直到借入份额被归还[2]。此外，卖空者必须承担贷款期间内所有份额产生的股息，当遇到股票分割时，如一股拆为两股，那么卖空者必须偿还两倍的份额。
最终购入证券份额的买家通常不会意识到这是一个卖空交易，所以卖空者必须做好安排来完成交付义务。份额转移给买方时必须是完整的法定所有权，包括投票权。当大宗经纪商想要回证券时，比如最初的证券出借方因公司股东大会而要回份额时，投票权会给卖空者造成严重问题。尽管这种情况在实践中很罕见，但卖空交易的确会带来大量风险，尤其当份额被长期持有且股票价格没有按预期跌落时，卖空者不得不付出更多的成本，最后被迫减价抛售头寸，遭受大量损失。反之，当股票价格下跌时，卖空者便可从卖空交易中获利，大宗经纪商通常会以保证金的形式(即卖空回扣)收取60%～90%的利息收入。
通常情况下，由于担心出现逼空，对冲基金不对投资者披露做空交易的公司名称。意料之外的卖空新闻可以引发股价突然上涨，因为潜在的价格操纵通过长期投资者购买额外份额或者迫使证券出借方要回借出的份额。在这种情况下，卖空者需要用股票补回卖空头寸。股票需求的增加会引起可用份额之间的错配，从而进一步推动价格的上涨。为了避免出现轧空，对冲基金只对大盘股进行卖空操作，这类公司有更大的流动性，可以从大宗经纪商处获得大量可用份额。在美国，对冲基金只允许用近期价格有上涨趋势的证券做卖空交易[3]。这样的限制是为了防止对冲基金投资到那些价格已经下跌的股票，避免市场价格出现暴跌的情况。卖空者往往被认为是提供了有效的市场定价、市场深度和流动性。对于投资者来说，重要的是他们确信市场价格反映了公允价值并且可以很容易地进入流动性市场将股票份额转化为现金。对冲基金可以通过卖空行为提供这种级别的信心，通过压低被高估的股票并在市场内生成流动性。
当对冲基金对股价变动方向做出不正确的预估时，卖空交易会产生无限的损失。除此之外，卖空交易也会被用来操控市场价格。一个颇具争议的说法是对冲基金可以进行集体卖空，从而创造出一个供方的不平衡，进而压低证券价格。在金融动荡和股价大幅下跌的当今，对冲基金经常被指责通过加重卖空交易来从衰退市场中获利。在2008年至2009年间，监管机构颁布了若干举措来保护市场不受滥用卖空交易的影响，并使公众能够更为便捷地获得卖空信息。
市场滥用行为的一个主要方式是使用裸卖空，也就是投资者没有借入或商定借入证券来交给买方，而是直接在市场上进行卖空交易。这种交付失败的行为严重违反了市场道德惯例，监管机构也决定对其进行处理。新的临时规定强制大宗经纪商先确认证券是否可以用来卖空或者是否可以被用来抵押交付，然后再进行卖空交易。市场参与者也被要求提供卖空交易和整体空头头寸的详细信息。尽管规则遏制了卖空滥用行为，但在2008年的金融危机期间，很多对冲基金管理人认为这种规定阻碍了金融市场的有效运行，并对流动性产生了负面影响。针对卖空交易管制的争论是市场专业人士和监管机构反复辩论的话题，并将持续。不过，监管机构一向热衷于解决与卖空活动相关的问题，并处理有关公开披露卖空交易详情的条款，当然也会在不远的将来对卖空操作施加更多的限制。
[1]第三方账户是经纪人设立的，用来代表客户持有基金直到交易完成。
[2]借入资金购买证券通常被称为凭保证金买进，对冲基金通常有必要跟大宗经纪商开通一个保证金账户，在市价向不利方向移动时，保持保证金中有可获得的现金留存以应对保证金通知。
[3] 1938年美国证券交易委员会(SEC)引入了上档放空规定，用来限制股票价格没有上升趋势的卖空行为。这一限制于2007年被取缔，但已经有越来越多的关于重新执行这项规定的争论，用以防范通过卖空行为来操纵市场的可能性节)。
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